Demandes de commentaires

BOURSE DE TORONTO SOLLICITATION DE COMMENTAIRES AU SUJET DU PROJET DE MODIFICATION DES EXIGENCES D’INSCRIPTION INITIALE

La Bourse de Toronto (la « TSX » ou « nous ») publie le présent document de consultation afin de solliciter des commentaires initiaux au sujet de sa proposition de réviser les exigences d’inscription initiale (les « EII ») énoncées à la partie III du Guide à l’intention des sociétés de la TSX (le « guide »), comme il est décrit ci-après. La TSX compte utiliser les commentaires reçus pour orienter sa décision quant aux suites à donner à la proposition. De plus, elle pourrait modifier la proposition à la lumière des commentaires, solliciter de nouveaux commentaires et déterminer si elle devrait soumettre une demande d’approbation réglementaire à la Commission des valeurs mobilières de l’Ontario (la « CVMO ») (y compris en publiant un avis de sollicitation de commentaires officiel).

La TSX encourage les parties prenantes à formuler leurs commentaires sur la proposition relative aux EII. Ainsi, la TSX entend aussi mener une série de consultations en personne à Vancouver, à Calgary, à Toronto et à Montréal afin de solliciter des commentaires sur la proposition. Les parties prenantes qui désirent fixer une rencontre sont invitées à communiquer avec nous aux coordonnées indiquées ci-dessous. Elles peuvent aussi fournir leurs commentaires par écrit à la TSX; ceux-ci ne seront pas publiés.

Ils doivent parvenir à la TSX d’ici le 16 septembre 2024, à l’attention de : Anne Child Directrice générale, Inscriptions, TSX Bourse de Toronto 100, rue Adelaide Ouest, bureau 300, Toronto (Ontario) M5H 1S3 Courriel : tsxrequestforcomments@tmx.com

I. Contexte La TSX continue de rechercher des occasions d’améliorer la qualité du marché et les marchés eux-mêmes en faisant en sorte que ses règles répondent aux attentes et besoins actuels des participants canadiens et étrangers aux marchés financiers. Dans cet esprit, nous avons récemment réalisé une évaluation approfondie de nos EII. Nous avons analysé les données historiques, examiné les exigences d’inscription à la cote des bourses comparables et consulté notre Comité d’étude des demandes d’inscription ainsi que notre Comité consultatif sur

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l’inscription 1. Nous avons tenu compte de la force de l’écosystème qui permet le passage de la Bourse de croissance TSX à la TSX ainsi que de notre capacité exceptionnelle à offrir une plateforme permettant aux petites et moyennes entreprises d’accéder au financement public plus tôt dans leur développement que dans bien d’autres territoires à l’échelle mondiale. Nous avons aussi envisagé notre position à titre de chef de file mondial dans l’offre de marchés à l’intention des émetteurs des secteurs minier, pétrolier et gazier. Tout au long de cet examen, nous n’avons pas perdu de vue la nécessité de préserver l’équilibre entre l’accès aux marchés et les exigences robustes qui sous-tendent la qualité du marché.

Les résultats de cet examen interne nous ont conduits à faire ce qui suit : i) revoir notre approche en matière d’inscription des émetteurs industriels (article 309 du guide – Exigences minimales d’inscription applicables aux sociétés industrielles); ii) préciser et actualiser notre approche en matière d’inscription des émetteurs miniers (article 314 du guide – Exigences minimales d’inscription applicables aux sociétés minières); iii) moderniser notre approche en matière d’inscription des émetteurs pétroliers et gaziers (article 319 du guide – Exigences minimales d’inscription applicables aux sociétés pétrolières et gazières). Nous proposons également de retirer du guide la partie V – Exigences particulières aux émetteurs non dispensés, ainsi que de réviser divers aspects de nos exigences de parrainage prévues aux articles 312 (Parrainage ou affiliation, sociétés industrielles), 317 (Parrainage ou affiliation, sociétés minières), 322 (Parrainage ou affiliation, sociétés pétrolières et gazières) et 326 (Parrainage) du guide. Les modifications proposées visent à rehausser le caractère prévisible et transparent du processus d’inscription en réduisant le besoin de dispenses et d’exemptions discrétionnaires, ce qui réduira par conséquent le fardeau des émetteurs tout en maintenant des exigences solides afin de protéger la qualité de notre marché. Nous avons l’intention de maintenir le programme TSX Sandbox et conserverons notre latitude habituelle d’accorder des dispenses et des exemptions lorsque les circonstances le justifient. Nous prévoyons que si les EII sont modifiées, il s’ensuivra nécessairement des révisions de nos exigences d’inscription continue, en temps et lieu.

II. Libellé des modifications proposées des exigences d’inscription initiale A) Article 309 : Émetteurs industriels Les EII actuelles applicables aux émetteurs industriels sont organisées en cinq catégories, soit : i) émetteurs non dispensés rentables; ii) émetteurs dispensés rentables; iii) sociétés qui prévoient être rentables; iv) sociétés de technologie; v) sociétés de recherche et développement. Dans le passé, la quasi-totalité des dispenses relatives aux EII accordées par le Comité d’étude des demandes d’inscription et la totalité des demandes présentées dans le cadre de TSX Sandbox avaient trait aux exigences minimales d’inscription énoncées à l’article 309. Nous avons réalisé

1 Le Comité consultatif sur l’inscription de la TSX est un comité de participants au marché financier mis sur pied par la TSX afin d’obtenir des conseils sur les questions réglementaires et commerciales en général liées aux activités d’inscription de la TSX. Les membres du comité, issus d’une variété de milieux, occupent des fonctions dans les secteurs juridique, commercial, comptable et réglementaire, notamment, au sein d’organisations participantes, d’émetteurs et d’investisseurs de la TSX. Le mandat du Comité consultatif sur l’inscription de la Bourse de Toronto se trouve ici.

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un examen approfondi de l’utilisation qui a été faite de ces catégories et des dispenses le plus souvent demandées par les requérantes. Nous avons comparé nos exigences à celles d’autres grandes bourses internationales. Nous avons tenu compte des diverses protections intégrées aux EII actuelles ainsi que de leur efficacité, de même que du fardeau imposé aux émetteurs par ces protections.

Nos conclusions sont les suivantes : i) il n’est pas nécessaire de subdiviser la catégorie industrielle puisque cela entraîne une complexité inutile et que cela semble par ailleurs désuet en comparaison des bourses comparables; ii) outre l’équipe de direction et les questions liées à la gouvernance, les caractéristiques fondamentales d’une inscription réussie sont la viabilité de l’entreprise, l’adéquation du financement et le soutien du marché.

Nous proposons par conséquent de nouvelles catégories d’inscription de sociétés industrielles qui permettront à ces requérantes de démontrer qu’elles satisfont autrement à ces critères. Ces nouvelles catégories offrent diverses trajectoires d’inscription et offrent aux émetteurs la souplesse voulue pour accéder au marché à différents stades du cycle de l’entreprise, tout en exigeant des preuves en matière d’exploitation, de financement et de soutien du marché qui offrent des protections et assurent la solidité des titres inscrits à la cote.

Nous proposons de remplacer les catégories d’inscription de l’article 309 par les nouvelles catégories suivantes (les « nouvelles catégories ») :

1. « Production importante de bénéfices et de produits d’exploitation » pour les requérantes qui sont rentables ou qui dégagent d’importants produits d’exploitation;

2. « Stade antérieur à la production de bénéfices » pour les requérantes qui exploitent une entreprise existante, mais ne dégagent pas de produits d’exploitation importants;

3. « Projet d’entreprise », pour les requérantes qui n’ont pas d’entreprise existante, mais qui disposent d’une équipe de direction expérimentée ou d’une démonstration de faisabilité commerciale, ainsi que d’un financement adéquat pour les 12 à 24 prochains mois.

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Le tableau ci-dessous résume les EII proposées applicables aux nouvelles catégories.

Nouvelle catégorie Production importante de bénéfices et de produits d’exploitation

Stade antérieur à la production de bénéfices

Exploitation 1

Bénéfice annuel net avant impôts tiré des activités poursuivies de 750 000 $ (audité)

OU Produits d’exploitation audités annuels de 10 M$

État des résultats audité indiquant au moins une année de dépenses d’exploitation visant l’avancement de l’entreprise. Si la requérante n’a pas exploité pendant une année une entreprise qui, une fois inscrite, serait raisonnablement considérée comme l’entreprise principale de l’émetteur, la TSX peut, en remplacement d’un état des résultats vérifié, accepter des états financiers passés pour l’entreprise.

Exigences proposées Financement 2

Si le niveau de bénéfice net est respecté, preuve d’une structure du capital appropriée

Si le niveau de produits d’exploitation est respecté : i) flux de trésorerie positifs provenant des activités et figurant dans les états financiers audités de l’exercice clos le plus récent et les états financiers intermédiaires;

OU ii) preuve de financement adéquat pour le taux d’utilisation de la trésorerie sur 12 mois Preuve de financement adéquat pour le taux d’utilisation de la trésorerie sur 24 mois

OU Baux signés en main, preuve de financement adéquat pour le taux d’utilisation de la trésorerie sur 12 mois (si l’entreprise principale entend tirer des revenus locatifs des immobilisations construites)

Appui du marché

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Capitalisation boursière de 100 M$

Capitalisation boursière de 50 M$

OU Déclaration

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Nouvelle catégorie

Projet d’entreprise (à l’exclusion d’une SAVS)

Remarques :

Exploitation 1

d’immobilisations en construction dans un bilan audité ainsi que signature de baux imminents Direction ayant déjà introduit une entreprise en bourse

OU Démonstration de faisabilité commerciale pour un projet d’entreprise

Exigences proposées Financement 2

Mobilisation de capitaux propres de 100 M$ dans la période de six mois précédant la date de l’inscription et atteinte d’un niveau de trésorerie suffisant pour son taux d’utilisation sur 12 mois

OU Preuve de financement adéquat pour disposer d’un niveau de trésorerie suffisant pour son taux d’utilisation sur 24 mois, pour faire progresser le projet selon les cibles énoncées dans l’étude de faisabilité

Appui du marché

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En cas de mobilisation de capitaux, capitalisation boursière de 100 M$

Sinon, capitalisation boursière de 200 M$

1. Nous entendons maintenir notre capacité à inscrire des émetteurs ne générant pas encore de produits d’exploitation et proposons, dans ces cas, de tenir compte de preuves de viabilité outre les seuls bénéfices ou produits d’exploitation. Il peut s’agir de dépenses d’exploitation auditées (pour différencier l’entreprise en démarrage d’une société coquille) ou, dans le cas d’émetteurs au tout début de leur phase de démarrage, preuves de l’expérience de la direction (ou « antécédents de la direction ») dans l’introduction de sociétés en bourse ou démonstration de faisabilité commerciale.

2. Ayant l’avantage d’examiner cette question dans le contexte de demandes de dispenses antérieures, nous croyons que mettre l’accent sur un financement adéquat, plutôt que sur sa provenance par voie d’appel public à l’épargne ou de placement privé, est sans doute plus approprié (c.-à-d. que le résultat plutôt que le mode du financement serait le critère approprié). Nous estimons que les forces du marché, plutôt que les EII, détermineront si un émetteur est mieux servi par un financement public ou privé. À l’heure actuelle, nous ne prévoyons pas de réduire nos exigences à l’égard du placement des titres dans le public et les émetteurs devront faire la preuve d’un flottant suffisant au moment de leur inscription. Les requérantes qui déclarent un bénéfice net n’auraient pas

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à prouver l’adéquation de leur financement en particulier, tandis que les autres requérantes auraient à prouver un financement suffisant, sur la base du taux d’utilisation prévu de la trésorerie, pour 12 à 24 mois.

3. La TSX considère l’appui du marché comme une exigence fondamentale à la réussite d’une inscription. Selon notre expérience, la capitalisation boursière est généralement une bonne indication de cet appui. Nous sommes conscients qu’à certains points du cycle économique, la capitalisation boursière de certains secteurs ne correspond pas nécessairement aux normes du passé. Nous croyons toutefois qu’une approche globale des exigences d’inscription, qui comprend des exigences à l’égard de l’exploitation et du financement ainsi qu’un critère de niveau de capitalisation boursière, sert de protection à cet égard.

Par conséquent, bien que la TSX n’ait pas auparavant précisé de capitalisation boursière minimale, hormis pour les émetteurs s’inscrivant au titre du paragraphe 309 c), nous sommes d’avis qu’une exigence de capitalisation boursière est justifiée. Nous estimons qu’une exigence de capitalisation boursière explicite offrirait au marché une indication claire et transparente sur ce point.

Nous remarquons que 83 % des sociétés à la cote de la TSX (à l’exclusion des FNB) ont une capitalisation boursière supérieure à 50 M$ et que 75 % des sociétés à la cote de la TSX (à l’exclusion des FNB) ont une capitalisation boursière supérieure à 100 M$ (selon les capitalisations boursières d’avril 2024 publiées dans le Rapport du Service de l’information de marché [« MiG »] de mai 2024).

C’est pourquoi nous proposons des exigences de capitalisation boursière minimale en fonction des catégories d’inscription, comme indiqué dans le tableau ci-dessous.

B) Article 314 : Émetteurs du secteur minier La TSX possède un long historique de réussite en matière d’inscription d’émetteurs du secteur minier et elle estime que les exigences spécifiques à ce secteur offrent aux membres de l’industrie et aux participants au marché des indications claires sur ce qui constitue un émetteur minier digne de la TSX. Ainsi, nous ne proposons pas de révision majeure des exigences actuelles, mais visons plutôt à clarifier certains termes et à moderniser les exigences suivant la mise à jour du Règlement 43-101 sur l’information concernant les projets miniers (le « Règlement 43-101 »), en plus d’actualiser certaines exigences pécuniaires pour tenir compte de l’inflation. Par conséquent, nous proposons ce qui suit :

(a) la clarification de la définition de « propriété à un stade avancé » par le remplacement de la notion, souvent mal comprise, de « continuité de la minéralisation en trois dimensions à des teneurs intéressantes du point de vue économique » par celle d’une propriété appuyée par une estimation des « ressources » ou des « réserves » au sens du Règlement 43-101;

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(b) le retrait de l’exigence relative à l’actif corporel net sur la base du fait que, selon notre expérience, le caractère suffisant du financement et du fonds de roulement pour les besoins du budget constitue une exigence plus pertinente;

(c) l’augmentation à 1 500 000 $ des dépenses de programme de travaux requises (au lieu de 750 000 $);

(d) l’augmentation à 3 500 000 $ du fonds de roulement requis (au lieu de 2 000 000 $); (e) l’augmentation à 1 250 000 $ de l’exigence de fonds autogénérés avant impôts au sein de la catégorie des émetteurs dispensés du secteur des mines (la « catégorie des sociétés minières importantes ») (au lieu de 700 000 $) pour l’exercice financier précédent et une moyenne de 900 000 $ pour les deux exercices financiers antérieurs (au lieu de 500 000 $).

C) Article 319 : Émetteurs du secteur du pétrole et du gaz Nous croyons que la TSX doit poursuivre son approche spécialisée des émetteurs du secteur du pétrole et du gaz, en appliquant des exigences adaptées à ce secteur. Les EII actuelles pour ces émetteurs comprennent toutefois des chiffres désuets pour ce qui est des réserves ainsi qu’une catégorie pour les ressources éventuelles qui est très rarement utilisée.

En plus d’augmenter l’exigence de valeur des réserves, nous estimons que les réserves admissibles devraient être élargies de manière à inclure non seulement les réserves prouvées (« 1P »), mais aussi les réserves prouvées et probables (« 2P »). En plus d’une importante augmentation de la valeur des réserves requises, nous croyons que l’intégrité des EII est protégée et que les requérantes bénéficient d’une souplesse accrue si l’exigence peut être respectée sur la base de réserves 1P ou 2P ou d’une combinaison de celles-ci. De plus, ces mesures élargies sont conformes aux pratiques du secteur.

Nous croyons qu’il peut être approprié de structurer les EII des émetteurs pétroliers et gaziers de la même manière que celles des émetteurs industriels – c’est-à-dire d’avoir des exigences en matière d’exploitation (les réserves), de financement (production ou flux de trésorerie) et de soutien du marché (capitalisation boursière) assorties de diverses voies d’accès à la cote.

Le tableau ci-dessous résume les EII proposées applicables aux émetteurs pétroliers et gaziers.

Catégorie Sociétés pétrolières et gazières importantes

Exigences proposées Exploitation réserves 1P d’une valeur de 100 M$

Financement Moyenne de 10 000 bep/j pour le trimestre clos le plus récent

Soutien du marché Capitalisation boursière de 100 M$

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Catégorie

Sociétés pétrolières et gazières

Exploitation

réserves 1P et 2P d’une valeur de 100 M$, dont la majeure partie est composée de réserves 1P

Exigences proposées Financement ET

flux de trésorerie positifs provenant des activités et figurant dans les états financiers audités de l’exercice clos le plus récent et les états financiers intermédiaires; flux de trésorerie positifs provenant des activités et figurant dans les états financiers audités de l’exercice clos le plus récent et les états financiers intermédiaires;

Soutien du marché

Capitalisation boursière de 100 M$

OU atteinte d’un niveau de trésorerie suffisant pour son taux d’utilisation sur 12 mois

D) Partie V : Émetteurs non dispensés Les EII actuelles comportent des sous-catégories pour les émetteurs dispensés aux articles 309.1 (sociétés industrielles), 314.1 (sociétés minières) et 319.1 (sociétés pétrolières et gazières) du guide. Les émetteurs inscrits conformément à une catégorie dispensée sont dispensés de la partie V 2 du guide tant qu’ils sont inscrits à la TSX (les « émetteurs dispensés »). Les émetteurs inscrits conformément à une catégorie non dispensée sont assujettis à la partie V du guide et sont des « émetteurs non dispensés ».

Les émetteurs dispensés sont également dispensés d’entiercement conformément à l’Instruction canadienne 46-201 – Modalités d’entiercement applicables aux premiers appels publics à l’épargne, qui définit un « émetteur dispensé » comme un émetteur qui, après son premier appel public à l’épargne, a des titres inscrits à la cote de la TSX et est classé comme « émetteur dispensé » par cette bourse. Par conséquent, bien que nous proposions de retirer la partie V du guide, comme indiqué ci-dessous, nous devons continuer de différencier les émetteurs dispensés et les émetteurs non dispensés aux fins de l’entiercement. Ainsi, nous proposons que les émetteurs s’inscrivant au titre des catégories « Production importante de bénéfices et de produits d’exploitation », « Sociétés pétrolières et gazières importantes » et « Sociétés minières

2 La partie V prévoit des exigences particulières applicables uniquement aux émetteurs non dispensés. Par exemple, les émetteurs non dispensés sont tenus d’informer sans délai la TSX de tout changement important envisagé dans l’entreprise ou les activités de l’émetteur et certaines opérations faisant intervenir des initiées et d’autres parties reliées des émetteurs non dispensés nécessitent l’acceptation de la TSX.

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importantes » soient catégorisés comme émetteurs dispensés. Nous proposons que les émetteurs s’inscrivant au titre des autres catégories soient classifiés comme émetteurs non dispensés; de ce fait, ceux-ci demeureraient assujettis aux exigences d’entiercement des lois sur les valeurs mobilières, puisque les émetteurs s’inscrivant au titre de ces catégories sont susceptibles d’avoir un historique ou une exploitation limités.

Dans le cadre de notre examen des EII, nous nous sommes penchés sur la distinction actuelle entre émetteurs dispensés et émetteurs non dispensés, à savoir s’il est approprié de classifier un émetteur comme émetteur dispensé ou émetteur non dispensé au moment de l’inscription initiale et s’il y a lieu de revoir périodiquement ce statut. Nous avons également examiné l’application de la partie V et les seuils quantitatifs qui y sont prévus, à savoir si ce critère demeure pertinent et significatif.

Nous proposons que la partie V soit retirée du guide pour les raisons qui suivent. (a) Équité : Les émetteurs qui satisfont aux EII et s’inscrivent à la TSX doivent être assujettis aux mêmes critères pendant la durée de leur inscription à la cote, peu importe dans quelle mesure ils répondent aux critères au moment de l’inscription initiale.

(b) Transparence : La classification d’un émetteur comme dispensé ou non dispensé n’est pas largement diffusée et n’est pas bien comprise par le marché. Il serait plus transparent de faire une croix sur la partie V afin de fournir au marché une image claire des exigences continues applicables à tous les émetteurs de la TSX, peu importe la manière dont ils respectent les EII.

(c) Allégement du fardeau : La partie V offre aux porteurs minoritaires de titres d’émetteurs non dispensés des protections sans le cadre d’opérations ne faisant pas intervenir l’émission de titres inscrits. Toutefois, depuis la mise en œuvre du Règlement 61-101 sur les mesures de protection des porteurs minoritaires lors d’opérations particulières, nous estimons que les porteurs minoritaires reçoivent des protections adéquates en vertu du droit en valeurs mobilières. Maintenir une exigence de la TSX distincte aux mêmes fins ne fait qu’alourdir le fardeau réglementaire.

Les normes et seuils de la partie V du guide sont plus rigoureux que ceux des lois sur les valeurs mobilières. Nous avons cherché à savoir si cela était justifié pour les émetteurs s’inscrivant à la cote d’une bourse à grande capitalisation et avons constaté qu’aucune des bourses comparables n’a d’ensemble de règles équivalent au sujet de la participation d’initiés à des opérations non liées à l’émission de titres chez les émetteurs non dispensés. Nous avons également examiné les requêtes passées et n’avons pas relevé de problème notable en matière de politique auquel il n’aurait pas été remédié sans l’application de la partie V. C’est pourquoi la TSX croit que le retrait de la partie V aura pour effet d’alléger le fardeau des émetteurs sans nuire à la qualité du marché.

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E) Parrainage Nous envisageons d’apporter des modifications mineures aux exigences de parrainage afin de les simplifier et de les rendre plus transparentes pour le marché. Ces modifications proposées ne changent pas notre manière d’appliquer les exigences de parrainage aux requérantes, mais répondent plutôt aux situations exigeant le plus souvent de recourir au parrainage.

Nous proposons de dissocier le parrainage de la détermination du caractère dispensé ou non dispensé de l’émetteur et d’exiger le parrainage dans l’une ou l’autre des situations particulières suivantes :

1. aucun prospectus n’a été déposé dans les six mois qui précèdent l’inscription; 2. la demande d’inscription est présentée dans le contexte de difficultés boursières émergentes;

3. des questions relatives à la gouvernance ou au formulaire de renseignements personnels exigent un examen supplémentaire;

4. des commentaires supplémentaires au sujet du titre et de la propriété d’une propriété de ressources sont nécessaires.

Nous proposons que le parrainage puisse aussi être exigé sur une base discrétionnaire. Nous visons toutefois à ce que la liste prescrite de « déclencheurs » proposée énoncée ci-dessus fasse qu’il soit rarement nécessaire de recourir à ce pouvoir discrétionnaire.

III. Questions Émetteurs industriels 1. Nous proposons d’utiliser la notion d’« antécédents de la direction » afin de déterminer si l’exploitation d’un émetteur respecte les seuils fixés pour les émetteurs ne générant pas encore de produits d’exploitation. Êtes-vous en accord avec cette approche? Devrions-nous tenir compte d’autres facteurs?

2. La notion d’« antécédents de la direction » n’est pas actuellement définie. Quels facteurs est-il approprié de considérer dans les « antécédents de la direction »?

3. L’approche que nous proposons s’abstient de définir explicitement la notion de « démonstration de faisabilité commerciale ». Nous prévoyons que ce terme couvrira l’émetteur qui obtient une approbation réglementaire d’aller de l’avant en ce qui concerne un projet déclaré ou une étude de faisabilité. Certes, un terme défini offre de la clarté, mais la « démonstration de faisabilité commerciale » est quelque peu tributaire du type d’entreprise considérée – et elle doit le demeurer. C’est pourquoi nous désirons conserver la capacité d’évaluer au cas par cas les requérantes de cette catégorie. Êtes-

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